事件：2025 年公司實現營業收入16.68 億元，同比增長3.65%;實現歸母凈利潤47.54 億元，同比增長5.47%;基本EPS 為0.9753 元/股，較去年同期增長4.94%;加權平均ROE 為10.97%，較去年同期減少0.13 個百分點。2026Q1，公司實現營業收入3.29 億元，同比減少9.56%;實現歸母凈利潤14.53 億元，同比微降1.76%。

發電量同比增長13.85%，銀江水電站全面投產貢獻增量。2025 年，公司全年完成發電量66.27 億千瓦時(yoy+13.85%);其中，水電發電量為63.56 億千瓦時(yoy+ 15.39%)，光伏發電量為2.71 億千瓦時(yoy-13.34%)。分主要水電控股公司看，田灣河公司年發電量29.58 億千瓦時;川投電力公司年發電量在去年高位基礎上再創歷史新高，同比增長1.29%，年發電利用小時數達4866 小時，遠超行業平均水平;攀水電公司銀江電站投產首年取得發電量超11 億千瓦時、營收超2億元、利潤超1000 萬元的優異成績，該電站已于2025 年12 月19 日實現全面投產。上網電價方面，公司平均/水電/光伏上網電價分別為205.63/194.92/454.4 元/兆瓦時，分別同比-6.79%/-4.88%/-8.47%。

投資收益穩中有升，雅礱江水電貢獻近九成利潤。2025 年，公司總投資收益為48.70億元，同比增長4.9%;其中，對雅礱江水電公司的投資收益為44.25 億元，占公司合并財務報表利潤總額的89.89%，同比增長11.55%。其他參股公司中，公司持股20%的國能大渡河公司2025 年貢獻投資收益2.82 億元;持股6.4%的中核匯能貢獻投資收益0.18 億元。2025 年，公司向雅礱江水電/國能大渡河/中核匯能增資16.32/3.34/2.53 億元。

2026Q1 來水減少及檢修影響發電量，市場化競爭導致電價微降。2026 年一季度，公司完成發電量8.89 億千瓦時，同比減少7.4%，水電和光伏分別同比下降6.73%和18.52%，水電主要因為電站所在流域來水減少、新投產項目尾工影響和在運電站停機檢修;平均上網電價0.344 元/千瓦時，同比下降2.82%，水電和光伏分別同比下降2.58%和6.98%，水電受市場化售電微降，光伏因區域競爭加劇而降低。

控股主業與參股資產雙輪驅動，多重增量共振可期。主業方面，公司銀江水電站在2025 年全面投產后，2026 年將進入首個完整運營年度，有望貢獻全年穩定的發電量和利潤。參股資產方面，根據2026 年4 月18 日公告，擬按持股比例向雅礱江水電增資19.2 億元，用于推進雅礱江流域水風光互補綠色清潔可再生能源示范基　　地建設;2026 年，參股國能大渡河的雙江口、金川、沙坪一級、枕頭壩二級、綽斯甲水電站密集投產，公司將直接受益于相關裝機及發電增量。

2025 年分紅比例51.27%，未來三年承諾不低于50%。2025 年，公司擬向全體股東每10 股派發現金紅利5.00 元(含稅)，合計擬派發現金紅利24.37 億元(含稅)，占本年度歸屬于公司股東凈利潤的比例51.27%。根據公司《未來三年(2026-2028 年)股東回報規劃》，每年派現不低于歸母凈利潤的50%。

投資建議：主業層面，銀江電站全面投產驅動清潔能源主業量級躍升;參股維度，雅礱江與大渡河雙核共振，投資收益持續夯實業績底盤;疊加高分紅承諾筑牢安全邊際，兼具成長彈性與防御價值。我們預測2026-2028 年公司實現營業收入18.06、18.40、18.64 億元;實現歸母凈利潤52.51、53.57、54.57 億元，同比增長10.4%、2%、1.9%;對應EPS 為1.08、1.1、1.12 元/股;對應PE 為14X、13.7X、13.4X，維持“增持”評級。

風險提示：來水不確定性風險、電力市場化交易風險、新能源項目收益不達預期風險、在建項目推進風險、投資收益集中度風險